开首：中金点睛

近期咱们参加了硅业大会就硅基材料产业链进行了追踪。揣摸2025年，尽管需求仍有望保执中高速增长，供给侧压力是制约行业复苏的主要身分。探讨到行业耗损现款流气象不成遥远为继，咱们觉得工业硅及多晶硅或全体底部颤动，而投产岑岭已过的有机硅或有望实现首先复苏。

工业硅2024年供需均衡表旯旮向下，2025年或呈L形走势。咱们觉得2024年工业硅需求链接保执两位数高增长，其中多晶硅是主要驱能源。关联词由于2021-22年行业高景气度，规划新增产能也在2024-25年麇集落地。上前看，2025年咱们觉得行业扩产进入扫尾阶段，供给推广增速或仍防守10%以上，但是光伏装机增速下滑导致需求增长放缓，咱们揣摸工业硅或呈现L形走势。价钱方面，2024年工业硅价钱呈现单边下行走势，成本扶植、咱们揣摸枯水季或迎小幅反弹。

多晶硅供大于求仍待缓解。左证广州期货往复所（简称广期所），环球角度多晶硅从2021年的紧缺到2022年转为供过于求，且2023-24年实足情况加重。产能角度来看，2024年广期所揣摸国内新增产能高达140万吨，2025年进一步新增50万吨。但是产能的开释需要左证本色需求逐步完毕，产量方面广期所揣摸2024/25年隔离增长33万吨/30万吨。抽象而言，本轮多晶硅扩产后消化产能或需要较万古辰。

有机硅供需均衡表有望在2025年缔造。跟着2021年末有机硅价钱大涨，行业新一轮产能推广随之而来。咱们揣摸至2024年末，有机硅行业单体产能或达到689万吨，其中2024年新增产能高达120万吨。由于有机硅盈利快速摊薄，2025年新增产能大幅放缓，咱们揣摸本色新增或低于50万吨。另一方面，尽管地产需求承压，有机硅手脚新材料应用于锂电及光伏领域，近五年需求复合增速达到14%，咱们揣摸2025年行业需求增速或落在5-10%区间。抽象供需而言，咱们判断有机硅2025年或旯旮好转，行业有复苏可能。

光伏需求增速不足预期，行业新增产能超预期，企业发生安全事故。

硅基产业链：工业硅及多晶硅底部颤动，有机硅或首先复苏

硅基产业链高卑鄙触及步调无边，从硅矿石到工业硅，向下蔓延出多晶硅、有机硅及硅铝合金三大应用主义。多晶硅步调向下加工至电板片至组件，助力光伏新能源行业发展。有机硅向下蔓延出硅烷、硅油、硅橡胶、硅树脂等主义，末端与宏不雅经济密切接洽。

2024年于今全产业链承压，盈利能力堪忧。其中工业硅及多晶硅价钱基本单边下行，有机硅在1Q24小幅反弹后快速着落。抑遏当今，工业硅及有机硅行业全体处于盈亏均衡线近邻，多晶硅行业全体处于现款流成本以下。

咱们揣摸2025年工业硅及多晶硅或链接底部颤动，有机硅或有望实现首先复苏。工业硅2024-25年处于投产岑岭阶段，多晶硅企业放置鼓动一体化布局，价钱或于4Q24-1Q25枯水季期间小幅反弹，但全体仍处于底部颤动。多晶硅2024年投产无边，2025年需求增速较难消化，在“供给侧纠正”推出前，行业朝上空间有限。有机硅阶段性投产岑岭期已过，行业开工率防守七成以上，咱们觉得有机硅或有望于2025年首先复苏。

工业硅：产能产量快速增长，行业库存或快速加多

2024年供需均衡表旯旮向下，2025年或L形走势。全体来看，咱们觉得2024年工业硅需求链接保执两位数高增长，其中多晶硅是主要驱能源。关联词由于2021-22年行业高景气度，规划新增产能也在2024-25年麇集落地，尤其是新疆、内蒙古地区。硅业分会揣摸，2024年尽管行业口头灵验开工率普及至89.5%高点，但是行业库存揣摸加多27万吨。上前看，揣摸2025年咱们觉得行业扩产进入扫尾阶段，供给推广增速或仍防守10%以上，但是光伏装机增速下滑导致需求增长放缓，咱们揣摸工业硅或呈现L形走势。

图表1：工业硅年度供需均衡表（万吨）

贵寓开首：百川资讯，中金公司接洽部

2024年工业硅价钱呈现单边下行走势，成本扶植、咱们揣摸将来核心或有反弹。2024年由于供需风物走弱重复成本下移，工业硅价钱基本呈现单边下行走势，从年头的1.56万元/吨着落至8月末的1.18万元/吨，尔后底部颤动。咱们觉得，面前价钱下龙头企业盈利仅1000元/吨驾驭，探讨到其相较于行业2000元/吨以上成本上风，行业全体处于净利润耗损气象。上前看，咱们觉得在成本扶植的情况下工业硅基本无下行风险，跟着枯水季驾临，及远期行业执续耗损后的盈利诉求加多，工业硅价钱核心或有反弹，但供给压制、预期幅度有限。

供给：2024-25年或是阶段性投产岑岭

国外供给相对安详，中国执续引颈环球增长

中国占有率执续普及。近十年来（2014-23年），中国工业硅产能从385万吨增长至600万吨，复合增速达到5.1%，高于国外1.3%的复合增速。产量方面，当年十年中国产量从175万吨增长至370万吨，复合增速8.7%，大幅卓越国外0.7%增速。受益于更快的增速，中国产能在环球占比当年十年普及5.5ppt至81.0%，产量占比普及12.7ppt至81.3%。

国外分娩较为赋闲。左证硅业分会统计，2023年国外工业硅总产能141万吨，与2022年执平。自然环球工业硅行业发展向好，但由于欧洲能源危急，自然气价钱高涨导致国外企业分娩受限，2023年国外工业硅产量小幅加多到88万吨，同比加多6.7%。左证硅业分会调研统计，近几年国外工业硅新建神气较少，国外产能产量变化不大。

图表2：环球工业硅产能产量情况

贵寓开首：硅业分会，中金公司接洽部

2023年环球工业硅产能前三大国度隔离是中国、巴西和好意思国，产能隔离为600/30/24万吨，需要选藏的是巴西和好意思国比年来产能基本保执赋闲。产量方面，前三大国度隔离是中国、巴西和挪威，产量隔离为370/23/16.5万吨。

新疆稳居国内最大产区，内蒙古将来后劲大

2023年寰宇产量增长~14%，新疆是主要引擎。2023年，我国工业硅产能为600万吨；产量方面，2023年我国工业硅产量370万吨，同比加多45万吨。2023年我国工业硅产能哄骗率为61.7%。从区域来看，2023年新疆地区产量增长42万吨至179万吨，占国内产量48.4%。疆内产量大幅加多，主如果大厂合盛与东方但愿高负荷分娩，以及新疆协鑫新建产能有序开释。2024年国内工业硅产量或再翻新高。2024年1-9月国内工业硅产量统统353.1万吨，同比增长34.4万吨。跟着2023 年未插足入手神气将开启，以及新进入者新建神气，2024年工业硅阛阓供应量将链接加多，硅业分会揣摸2024年国内工业硅产量将增长至470万吨。

地区之间各别彰着，将来新疆、内蒙古和甘肃地区或是主要增长区域。1H24三大主产区工业硅产能占比70.6%，产量占比74.5%。其中新疆地区产能和产量占比隔离为38.5%和57.3%。云南加四川地区产能和产量占比隔离为32.1%和17.2%。同比来看，1H24新疆地区供应量同比加多36.6%，云南加四川仅增长2.7%。揣摸将来两年，国内工业硅供应增量主要麇集在新疆、内蒙古和甘肃等地区，由于当地政府对硅基产业放置支执，如矿石、煤炭、电力等资源保险，企业纷繁落子，新建扩建产能无数开释。云南地区产能置换为主，故而产量变化不大，硅业分会揣摸近两年内产量在60万吨驾驭；四川地区受电力、地盘等身分制约，企业产能新增较少，即便各工场开工率提高，全年产量执稳为主，硅业分会预估在50万吨驾驭。国内其他地区，产量全体执稳。

图表3：2024各省工业硅产能产量（万吨）

贵寓开首：硅业分会，中金公司接洽部

龙头麇集度执续普及，工业硅-多晶硅一体化企业赓续布局

龙头企业麇集度执续普及。工业硅行业麇集度较低，上市公司参与较少，2019年行业CR10 仅为46.6%，且第十名产量仅为2.8万吨。跟着光伏行业快速发展，工业硅逐步受到了卑鄙产业和顺，多晶硅及有机硅企业纷繁寻求产业链一体化。抑遏2023年行业CR10普及14.2ppt至60.8%。

图表4：工业硅十强企业（万吨）

贵寓开首：硅业分会，中金公司接洽部

多晶硅企业加快一体化布局。咱们统计梳理了工业硅将来新增产能规划，咱们揣摸2024年统统新增75万吨产能，2025年统统新增80万吨产能。需要和顺的是，跟着2024年工业硅行业无边处于耗损气象，行业本色设立及投放程度有放缓趋势。另一方面，咱们不雅察到将来行业新增产能主如果多晶硅企业一体化布局，且规划产能体量较大。咱们揣摸跟着接洽上市公司完成工业硅布局，行业将来或呈现“一超多强”风物。

需求：光伏是工业硅需求增长主要驱能源

中国需求增速快于国外，光伏已发展成为工业硅第一大卑鄙

中国事环球工业硅需求增长引擎。据硅业分会统计，2023年环球工业硅消费量共计484万吨，同比加多24.4%，环球增量主如果国内光伏行业赶快发展带动多晶硅需求飙升，其中中国工业硅的消费量达到332万吨，同比高涨37.2%；而国外工业硅的消费量为152万吨，同比加多3.4%。国内光伏新能源迅猛发展，多晶硅新建扩建产能较多，对工业硅需求大幅提高。自然环球绿色能源已成为共鸣，但是国外由于地缘政事导致欧洲能源危急，接洽行业发展环境面对挑战较大，企业分娩全体偏低，对工业硅这一原材料需求加多较少。揣摸将来，环球光伏行业谨慎发展，工业硅需求随从多晶硅行业扩产链接大幅加多。硅业分会揣摸2024年中国和环球工业硅消费量将隔离达到393万吨及550万吨。

多晶硅增速快，已成为工业硅第一大卑鄙。具体分卑鄙领域来看，2023年环球铝合金消费工业硅139万吨，同比加多5.3%；有机硅消费工业硅136万吨，同比加多6.3%；多晶硅消费工业硅195万吨，同比加多69.6%。三大卑鄙消费领域，有机硅、铝合金行业需求量涨幅较小，多晶硅行业需求大幅加多，多晶硅已发展成为工业硅最大卑鄙应用领域。

图表5：工业硅环球需求（万吨）

贵寓开首：硅业分会，中金公司接洽部

2024年中国工业硅国内消费及出口有望防守高增长

多晶硅需求增长强盛，当年五年复合增速43%。2023年工业硅国内消费量为332万吨，同比大幅高涨37.2%；其中铝合金行业工业硅消费量55万吨，同比加多10.4%，消费占比16.6%；有机硅行业工业硅消费量94万吨，同比加多6.5%，消费占比28.3%；多晶硅行业工业硅消费量176万吨，同比增长81.2%，消费占比54.7%。多晶硅行业需求量保执大幅增长态势，也曾占据卑鄙需求半壁山河。三大领域共计奢靡工业硅325万吨，其他奢靡工业硅7万吨。上前看，2024年硅业分会揣摸多晶硅依旧是需求增长的主要能源，揣摸全年多晶硅拉动工业硅需求增长40万吨。

图表6：工业硅细分需求（万吨）

贵寓开首：硅业分会，中金公司接洽部

出口同比大幅加多。1H24国内工业硅出口36.5万吨，同比增长26.6%。分地区看，亚洲地区出口占比53%，同比增长28.9%；欧洲地区出口占比14%，同比增长60%。硅业分会觉得出口增长主要系：1 国外消费回暖；2 汇率影响，中国出口商品竞争力更强；3 地缘突破影响，海运出现不细目性，欧洲企业重建库存。

多晶硅光伏产业链：行业耗损难执续，但复苏仍需时辰

多晶硅产能待开释，行业无边耗损难执续

多晶硅供大于求仍待缓解。左证广州期货往复所（简称广期所），环球角度多晶硅从2021年的紧缺到2022年转为供过于求，且2023-24年实足情况加重。产能角度来看，2024年广期所揣摸国内新增产能高达140万吨，2025年进一步新增50万吨。但是产能的开释需要左证本色需求逐步完毕，产量方面广期所揣摸2024/25年隔离增长33万吨/30万吨。抽象而言，本轮多晶硅扩产后消化产能或需要较万古辰。

图表7：多晶硅供需均衡表（万吨）

贵寓开首：硅业分会，广州期货往复所，中金公司接洽部

多晶硅价钱波动大。关于供需均高增长的工业品，由于供不应求到供过于求切换时辰较短，使得居品价钱波动快，周期交替时辰短。2023年以来多晶硅价钱执续着落，从2023年2月的24.5万元/吨着落至2024年9月3.6万元/吨，行业从暴利气象快速到耗损现款流气象。面前价钱已处于行业现款成本线下。咱们觉得面前成本水平下，多晶硅行业的现款成本在4万元/吨驾驭，当今行业面对现款流耗损气象。

图表8：多晶硅历史价钱纪念

贵寓开首：硅业分会，中金公司接洽部

潜在规划产能仍然较多，内蒙古或发展为国内最大产地

一体化神气快速推出。2022年以来，新建和拟建工业硅和多晶硅神气产能隔离达到500万吨/年以上，其中工业硅、多晶硅一体化神气产能接近300万吨/年。

图表9：2024年计划投产多晶硅产能

贵寓开首：硅业分会，中金公司接洽部

内蒙古或发展成为多晶硅最大产地。2023年寰宇多晶硅产能增速~98%，内蒙古尤其是包头市增速则高达141%，大幅领跑。从产量角度来看，2023年寰宇多晶硅产量前三大省份隔离是新疆、内蒙古和四川，产量占比隔离为28%/27%/17%。上前看，将来新增产能内蒙古仍是核心区域，咱们揣摸内蒙古或增长为寰宇多晶硅最大产地。

光伏装机增速或放缓

环球光伏需求增速放缓，新兴阛阓将来后劲大。2023年环球光伏新增装机390GW，同比增长69.6%，累计装机容量约1546GW，2023年环球光伏装机量再翻新高。上前看，CPIA揣摸2024年环球新增装机390-430GW，增速裁减但仍防守高位。环球新增装机主要麇集于中好意思欧印等阛阓，新兴阛阓如拉好意思、中东等发展迅猛。

2023年国内光伏装机大幅增长。2023年光伏产业链接鼎沸发展，在年末抢装潮影响下，全年新增光伏装机达216.8 GW，同比增长148.12%，也近乎是此前四年的总和。2022年环球光伏装机230GW，其中中国光伏装机占比约为38%。2023年环球光伏新增装机390GW，中国新增光伏装机环球占比普及至56%。

2024年国内装机或防守高位。本年1-9蟾光伏发电新增装机160.88GW，同比增长25%，在新增发电装机中的占比大致为三分之二。另一方面本年1-8月组件出口170.3GW，同比增长21.1%。2024年CPIA揣摸国内光伏装机在190-220GW之间，全体防守高位。

图表10：我国光伏新增装机预测（GW）

贵寓开首：CPIA，中金公司接洽部

有机硅：2024年投产岑岭已过，或有望首先复苏

有机硅供需均衡表有望在2025年缔造。跟着2021年末有机硅价钱大涨，行业新一轮产能推广随之而来。咱们揣摸至2024年末，有机硅行业单体产能或达到689万吨，其中2024年新增产能高达120万吨。由于有机硅盈利快速恶化，2025年新增产能大幅放缓，咱们揣摸本色新增低于50万吨。另一方面，尽管地产需求承压，有机硅手脚新材料应用于锂电及光伏领域，近五年需求复合增速达到14%，咱们揣摸2025年行业需求增速或落在5-10%区间。抽象供需而言，咱们判断有机硅2025年或旯旮好转，行业有复苏可能。

图表11：有机硅供需均衡表

贵寓开首：卓创资讯，中金公司接洽部

国外供给稳中有降，中国引颈环球产能增长。近十年来中国有机硅阛阓执续扩大，抑遏2023年中国有机硅（聚硅氧烷）占世界份额超70%。咱们揣摸2024年中国或迎来产能推广的巅峰，将来或快速放缓。其余国度和地区的产能防守赋闲，仅有泰国有所增长。国外部分老旧安设执续退出，如2020老大图关闭好意思国工场产能，2021年陶氏关闭英国工场产能。

龙头企业是本轮推广的主力军。有机硅行业麇集度相对较高，行业总参与者十余家，比年新进入者仅两家企业。另一方面，有机硅行业龙头企业多为上市公司，且大多实现多主业谋划。

图表12：中国有机硅分娩企业（单体产能，万吨）

贵寓开首：百川资讯，中金公司接洽部

2025-26年供给端增量或有限。跟着2H22于今有机硅价钱执续回落，行业推广逐步趋于感性，咱们觉得2024年或是有机硅阶段性投产岑岭期。揣摸2025年行业增量较为有限，其中东方但愿计划于年末投产，本色设立程度仍待追踪。咱们觉得2025-26年行业或逐步消化2024年投放产能，行业供给压力逐步缓解。

图表13：有机硅规划新增产能

贵寓开首：百川资讯，中金公司接洽部

有机硅需求增速放缓。近五年有机硅需求复合增速达到14%，咱们觉得主要系光伏及新能源汽车等发展强盛，此外2021年前地产增速较为谨慎。上前看，ACMI揣摸有机硅产业的发展增速放缓，增速与GDP增速的比例逐步从2倍以上降至1倍以上，其中传统阛阓增量减少或转为萎缩，如建筑、轻工纺织等，新兴阛阓含新能源、新能源汽车等防守中高速增长。

行业比拟及投资提出

中国硅基材料企业引颈行业发展。当年十年时辰，中国硅基行业发展大幅卓越于国外。多晶硅行业2014年行业前十中有五家中国企业，2023年末加多至八家；金属硅行业则从五家加多至七家；有机硅则防守在六家。从总额来看，企业总额量从2014年37家缩减为2023年末33家，中国企业数目则从19家增长至23家。中国企业在偏资源型领域占上风，国外企业则在偏时期领域占上风。

有机硅步调上市公司盈利或已触底复苏。咱们重心梳理了13家硅基材料上市公司2024年三季报，包括工业硅&有机硅企业4家，硅基末端含硅烷企业6家，多晶硅及光伏产业链3家。抽象来看，1-3Q24工业硅&有机硅主要上市公司净利润计划已有所改善，尽管毛利率仍处于低位；多数企业仍有较大领域在建工程，将来存在一定转固压力；现款流存在一定压力，企业或需要通过融资得到一定支执。硅基末端主要上市公司前三季度净利润呈现不同程度下滑，毛利率亦呈现下滑趋势，探讨到主要原材料有机硅DMC防守底部颤动，咱们觉得主要系末端降价压力；由于相对轻金钱属性，板块主要上市公司在建工程金额皆备值较小，但是金钱欠债率上移仍会给公司带来一定压力；多数硅基末端企业谋划行动现款流足以扶植公司进行成本开支。多晶硅及光伏材料企业，受多晶硅及组件执续降价影响，1-3Q24收入、净利润及毛利率均呈现大跌走势；此外由于此前规划了较多新增产能，主要上市公司面前仍有较大领域在建工程，现款流或存在一定压力。

图表14：硅基材料上市公司2024年三季报纪念（亿元）

贵寓开首：Wind，中金公司接洽部

本文摘自：2024年11月25日也曾发布的《硅基产业链：工业硅及多晶硅底部颤动，有机硅或首先复苏》

吴頔 分析员 SAC 执证编号：S0080519040001 SFC CE Ref：BPK521

裘孝锋 分析员 SAC 执证编号：S0080521010004 SFC CE Ref：BRE717